2012年以来，经济下滑趋势明显，整个消费品市场增速也明显回落，无店铺网络零售的高速增长对实体店的影响力进一步增强。进入2013年，反腐及节俭风持续推进，消费品市场增速持续维持低位。高端消费下滑尤为明显，服装等高毛利率商品增速下滑、家电及黄金珠宝等低毛利率商品增速较高，二者此消彼长使零售商毛利率水平承受较大压力。

目前零售股投资机会价值大于成长机会价值，整体性反弹仍面临基本面的制约，需要时间和市场风格的配合。建议自下而上选择机制、模式、盈利拐点及外延注入方面有突破性进展的公司。

行业进入低增速增长阶段

进入2013年，消费品市场增速继续回落。反腐及节俭风气的推进对中高档商品、礼品、购物卡、高档餐饮、大客户消费影响巨大，并且没有迹象表明会在短期内结束，有可能长期延续。虽然部分购买力从国际一线转向国际二线和国内一线品牌，但是后者仅是下滑幅度较小或者小幅增长，不足以抵消前者带来的增速下降。此外，高端消费下滑尤为明显，服装等高毛利率商品增速下滑、家电及黄金珠宝等低毛利率商品增速较高，二者此消彼长可能会使零售商毛利率水平承受较大压力。

根据《中国零售业发展报告》、美国《Stores》杂志和中华商业信息中心统计，2012年我国零售百强企业实现销售额2954.4亿美元，同比增长20.2%，增速较同期放缓2.6个百分点，结合我国百强的数据与美国相比，12年美国零售百强销售额为17117.9亿美元，美国是中国的5.8倍。2011年美中两国的零售百强销售额分别为2457.9亿美元和16143.2亿美元，美国是中国的6.6倍。虽然在绝对额方面的差距仍然较大，但是中国零售龙头们用自己的方式以较快的增速不断冲击着发展的极限。

此外，入围我国零售百强门槛在逐年提升，末位企业销售规模已达38.6亿元，比2011年增加8.6亿元，增幅为28.7%。而去年美国百强末位销售额为33.4亿美元，比2011年增加5.1亿美元，同比增长17.8%。中国入围百强的门槛从2007年的19.6亿元人民币增加到38.6亿元人民币，增加了19亿元人民币，说明了中国入围零售百强的门槛不断上升，规模在不断扩大，实力也在不断增强。

我们认为，全渠道是零售的未来，线上的巨大空间已经不容任何传统零售商的忽视。既然电商、购物中心等新兴业态和模式对现有零售的冲击已成事实，而变革的潮流正好创造了倒逼传统商家去梳理自身的供应链体系，并且加速销售渠道扁平化的机会。在电商大发展、公务消费比例降低的未来，面向大众的理性消费将成为主流，线上线下价格的趋逼近也是大势所趋，从这个意义上来讲，未来我国零售百强中的企业，将会越来越多的出现触网零售商的身影;各种消费类数据的水分会被挤掉，越来越能反应主流社会阶层的实质性消费需求，在这样的新形势下，零售行业也将温和、良性地步入下一个成长阶段。

五月数据并无太大惊喜

2013年前5个月，社零总额累计同比增长12.6%，增速比2012年同期下降0.9个百分点，但是较前四个月的累计增速提升了0.1个百分点，延续了今年以来低两位数增长的势头。从单月增速来看3-5月的增速分别为12.6%、12.8%和12.9%，虽然数据逐月温和提升，但是并无太大的惊喜。

微观层面，从最新公布数据来看，5月份全国50家重点大型零售企业零售额同比增长10.6%，较上月回落5.2个百分点，与上年同期相比提升了0.3个百分点。分品类看，4月份的黄金珠宝消费热得以延续，继105.1%的增速之后，5月零售额同比增长29.3%，对整体销售增长的拉动作用依旧较大。其他如食品，增速为12.2%，化妆品、日用品单月增速分别为10.6%和9.8%，这三大品类销售情况都较为平稳。服装销售量增速较快，但是零售额增速水平较低，仅为3.0%，原因在于入夏后，商家通过打折促销放大了销售量，同时也牺牲了销售额。家电销售同比增长3.2%，较上月下滑约10个百分点。

黄金消费热度已过，零售行业在夏天即将进入淡季，电商在6月的促销活动也在开展，对实体零售的影响依旧会较大，加上在同期低基数效应下，我们认为6至8月，宏微观方面的销售收入仍将维持低两位数增长。同时传统零售商在单季仍然不会停止促销活动，因此毛利率的变动趋势依旧值得关注。

板块与大盘联动行情明显

2013年5月至今，商贸零售板块整体上涨0.95%，与大盘总体保持了一致的走势，无论在5月的涨势还是6月以后的跌势中，都分别小幅跑赢于上证综指、沪深300和深证成指2.36、4.36、2.95个百分点。子领域中贸易板块体现出较好的弹性，涨幅为2.09%，传统百货零售类公司也有小幅上涨，幅度为0.71%，表明市场对终端销售数据是否能有实质性好转仍持谨慎和观望态度，因此影响到板块估值提升。在本轮小幅上涨过后，目前商业贸易整体对应2013年绝对PE为14倍，相对估值为1.1倍，仍然低于历史平均水平。

我们认为，行业协会数据显示整体消费企稳，终端门店调研印证消费企稳判断;零售企业通过业态组合、品类调整提升毛利率，控制费用总额降低费用率;同时叠加去年销售、盈利低基数影响，我们认为13年零售行业的盈利水平将在消费逐步企稳、净利率提升、同期低基数三方面的综合影响下，逐季回升，估值水平也将继续跟随大盘联动，在消费数据温和好转不断提振市场信心的情形下，或许能创造更多的相对收益，而我们也更加关注个股机会。投资策略上，我们仍然关注四条推荐逻辑：首推资本运作预期较强且经营出现拐点的南京中商，其次是基本面扎实、估值相对较低的零售商，推荐重庆百货、银座股份、合肥百货、欧亚集团;其三，关注商业模式独特，投资主题多元的海印股份、大东方。